En un mercado globalizado, en el que las grandes corporaciones cada vez tienen mayor tamaño y buscan financiación en otros países, la regulación de determinadas operaciones bursátiles, como las ofertas públicas de venta de valores (OPV), tiene que evolucionar, al igual que lo hacen el propio mercado y la tecnología. Así ha sucedido en los últimos años dentro del Espacio Económico Europeo (EEE), al menos en algunos aspectos.
El documento fundamental de una OPV: el folleto
En las OPV existe un documento fundamental que establece, en primer lugar, las características de los valores que se ofertan y las reglas de la oferta propiamente dicha, incluidos los plazos y los participantes. En segundo lugar, y aún más importante que lo anterior, se incluye información económica y financiera de la empresa que trata de captar la financiación. Este documento es el denominado folleto informativo, que debe ser aprobado por el organismo regulador, en el caso de España la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), para su posterior publicación.
El folleto solo será requisito necesario cuando se trate de una oferta que sea pública, es decir, cuando esté dirigida a un número mínimo de inversores minoristas y, por tanto, necesitados de protección. Estos inversores quedan protegidos a través de la información sobre la entidad emisora de dichos valores que les permite tomar una decisión informada sobre su participación. Por los mismos motivos, también se requerirá un folleto informativo cuando los valores se vayan a admitir a negociación en un mercado regulado, como, por ejemplo, las bolsas españolas.
De acuerdo con las normas europeas, la ley aplicable es la del país en el que se produce el daño. Esta regla genera dos grandes preguntas: cuál es el daño y dónde se localiza.
El folleto en las OPV trasnacionales
La situación se complica cuando la operación no afecta solamente al mercado nacional, sino que se extiende más allá e implica a varios Estados.
La regulación establecida en el EEE simplifica los requisitos: frente a la necesidad de preparar un folleto por mercado a los que se dirige la OPV y someter dicho documento a la aprobación de cada uno de los respectivos reguladores nacionales, se ha establecido un sistema de reconocimiento mutuo. Esto es posible en la medida en que las normas regulatorias son prácticamente idénticas en todos los Estados miembros.
La responsabilidad civil por informaciones engañosas en el folleto
En ocasiones puede suceder que la información sobre la situación financiera de la empresa que se ha incluido en el folleto resulte ser engañosa. Cuando esto se sabe, los precios de los valores en el mercado se desploman y, como consecuencia de ello, los inversores ven depreciada su inversión, por lo que pueden reclamar una compensación ante los tribunales. Cuando se trate de una OPV estrictamente doméstica, en la que habrá un único folleto aprobado por un único regulador, la cuestión no será en principio problemática: los inversores presentarán sus demandas en ese país de conformidad con sus normas de responsabilidad civil.
La situación con las OPV transfronterizas es diferente. En particular, cuando una OPV se dirige a los mercados de varios Estados, se plantea la duda de qué régimen nacional de responsabilidad civil es aplicable para que los inversores puedan obtener una compensación. La normativa a este respecto no ha evolucionado paralelamente a la homogeneización de las normas regulatorias.
De acuerdo con las normas europeas, la ley aplicable es la del país en el que se produce el daño. Esta regla genera dos grandes preguntas: cuál es el daño y dónde se localiza.
En un entorno globalizado, en el que las OPV multinacionales dentro del EEE son habituales, ha sido muy relevante la unificación de las normas regulatorias, que ha permitido el reconocimiento mutuo de las autorizaciones para lanzar una oferta a través del denominado ‘pasaporte del folleto’.
El mercado como bien jurídicamente protegido
Se puede entender que el daño relevante es o bien el daño financiero individual que sufren los inversores o bien el daño supraindividual que sufre el propio mercado con la difusión de la información engañosa.
De acuerdo con esta segunda lectura, el daño directo, que es el único relevante, es aquel que sufre el mecanismo de formación de precios del mercado por la difusión de información falsa. En definitiva, el daño es el que se produce en el mercado y el mercado relevante es el mercado nacional en el que se han difundido las informaciones engañosas. En consecuencia, la ley aplicable a la responsabilidad civil es la ley nacional del mercado afectado.
Así, en ofertas multinacionales, es decir, aquellas dirigidas a una pluralidad de mercados, hay una pluralidad de leyes aplicables, una por cada mercado afectado. Este resultado es previsible tanto para el emisor como para los inversores que han sufrido el daño.
Propuesta de regulación
No obstante, la solución anterior, a pesar de ser razonable, no es en absoluto pacífica en la doctrina. Muchos autores han entendido que el daño relevante es el daño financiero individual. Es más, el Tribunal de Justicia de la Unión Europea ha dictado una sentencia en el asunto Kolassa cuyas conclusiones se pueden extrapolar a la cuestión de la ley aplicable. Y Kolassa, aun de forma confusa, se refiere al daño individual. El resultado al que conduce es francamente insatisfactorio: el daño financiero se produce en el domicilio del inversor si en este mismo Estado el banco en el que tiene la cuenta tiene un establecimiento. Potencialmente, la ley aplicable es la de cualquier país del mundo y, por tanto, no es previsible por el emisor.
En un entorno globalizado, en el que las OPV multinacionales dentro del EEE son habituales, ha sido muy relevante la unificación de las normas regulatorias, que ha permitido el reconocimiento mutuo de las autorizaciones para lanzar una oferta a través del denominado pasaporte del folleto. No obstante, junto con lo anterior, también se hace necesario clarificar cuál es la ley nacional aplicable a la responsabilidad civil derivada del folleto para los casos en los que los inversores sufren un daño como consecuencia de un folleto engañoso, con el fin de evitar la actual situación de inseguridad jurídica.
© IE Insights.
